乘着科创板的东风，华熙生物（688363.SH）于2019年11月成功登陆资本市场，正式成为A股的一员，向投资者全面展示自身的经营情况。

最近五年，华熙生物营收狂奔，从12.63亿元飙升至63.59亿元，这其中护肤皮产品可谓是功不可没，也要看到，公司的销售费用激增，侵蚀公司利润，导致净利率的下滑。

(资料图)

展望未来，华熙生物或许需要探索新的发展路径，减少电商依赖。

营收猛增背后，护肤品功不可没

上市以来，华熙生物的营收规模快速扩大。

据短平快解读了解，2018年至2022年（报告期），华熙生物实现营业收入分别为12.63亿元、18.86亿元、26.33亿元、49.48亿元、63.59亿元，年均复合增长率高达49.79%。

2022年，华熙生物的营收增幅为28.53%，不及年复合增长率。另外，分季度来看，华熙生物去年各季度的营业收入分别为12.55亿元、16.81亿元、13.85亿元、20.39亿元，同比增幅分别为61.57%、44.89%、28.76%、5.34%，呈现逐季放缓态势，2022年Q4增幅仅为个位数增长。公司上一次营收增幅为个位数是2020年Q1，增幅为3.50%。

今年第一季度，华熙生物实现营业收入13.05亿元，同比仅增长4.01%，增速继续放缓，也就是说公司的营收增速已经连续两个季度保持在个位数水平，今年Q2的营收情况于公司而言是至关重要的。

华熙生物是全球知名的生物科技公司和生物活性材料公司，是集研发、生产和销售于一体的透明质酸（即玻尿酸）全产业链平台企业。大众印象中，玻尿酸主要应用场景是医美领域，包括药品、医疗器械等，除此之外，该产品还可应用于化妆品、功能性食品及普通食品领域等等。

2000年创立之初，华熙生物开始微生物发酵法量产透明质酸，7年后已经成为全球规模最大的玻尿酸生产商。另据研究机构Frost&Sullivan数据，华熙生物是世界最大的透明质酸生产及销售企业，2021年销量占比44%。

一直以来，原料产品的收入是华熙生物营收的重要构成部分，2016年该类产品收入占营收的比例更是高达63%，可见原料产品对公司的重要性是不言而喻的。

报告期内，华熙生物原料产品实现的收入总体呈现上升态势，中间有小幅波动，分别为6.51亿元、7.61亿元、7.03亿元、9.05亿元、8.31亿元，近两年同比增幅分别为28.62%、8.31%。可见，原料产品去年收入增速是大幅放缓的。

与收入总体增长不同的是，公司同期原料产品的毛利率呈现先增后减态势，在2018年达到78.09%的高点，随后连续两年下滑至2022年71.54%，较高点下滑了6.55个百分点。不过，七成以上的毛利率，仍然是绝大多数上市企业难以企及的。

值得注意的是，虽然华熙生物的原料产品的收入总体有所增长，但占公司总营收的比例却是呈现下滑态势，从2018年的51.70%下降至2022年的15.41%，导致该现象发生的根源是——功能性护肤品收入的暴涨。

报告期内，华熙生物功能性护肤品实现的营业收入分别为2.9亿元、6.34亿元、13.46亿元、33.19亿元、46.07亿元，年均复合增长率高达99.64%，2022年增幅为38.8%，较前四年均为“百位数”营收增幅有所放缓。

伴随着收入激增，功能性护肤品收入成为了华熙生物最主要的核心收入，占营收的比例从2018年的23.04%飙升至2022年的72.45%，即该类产品去年为公司营收贡献超过7成。

另外，华熙生物功能性护肤品报告期内的毛利率虽然总体有所下降，但仍处在较高水平，分别为83.68%、78.54%、81.89%、78.98%、78.37%，累计下滑5.31个百分点。

分析来看，华熙生物在护肤品领域有培育了多个品牌，其中润百颜、夸迪、米蓓尔、BM肌活等品牌知名度较高，分别为定位玻尿酸第一品牌、中高端市场、油皮人群、年轻一地啊，价格带分别为150~500元、250~800元、100~200元、100~400元。

2022年，上述四大品牌实现营业收入分别为12.95亿元、13.68亿元、6.05亿元、8.98亿元，同比分别增长12.64%、39.73%、44.06%、106.40%。

前2021年，四大品牌的营收增速分别为117.42%、150.19%、111.12%、286.21%，以此来看，这些护肤品品牌虽然在2022年继续实现营收的增长，但增幅是肉眼可见的放缓，其中润百颜、夸迪、米蓓尔增速均跌落“百位数”级别，仅BM肌活还维持着“百位数”增幅。

五年销售费用超70亿

报告期内，华熙生物实现的归母净利润分别为4.24亿元、5.86亿元、6.46亿元、7.82亿元、9.71亿元，年均复合增长率为23.02%，远远不及同期的营收年均复合增长率，后者逼近50%。

今年第一季度，华熙生物的归母净利润为2亿元，仅同比微增0.37%，而扣非净利润则同比大幅下滑17.44%至1.51亿元。

从综合毛利率来看，华熙生物报告期内的毛利率分别为79.92%、79.66%、81.41%、78.07%、76.99%，总体呈现下滑态势，但下滑幅度不大，累计仅下滑2.93个百分点。

与毛利率小幅下滑不同的是，华熙生物的销售净利率下滑迅猛，分别为33.56%、31%、24.5%、15.67%、15.12%，累计下滑18.44个百分点。以此来看，导致公司营收、净利增速存在差距的根源在于期间费用，而该费用支出大头则是销售费用。

报告期内，华熙生物的销售费用增长迅猛，分别为2.84亿元、5.21亿元、10.99亿元、24.36亿元、30.49亿元，累计支出约73.89亿元，年均复合增长率高达81.01%。对应的销售费用率从初期22.49%上升至末期47.95%，其中在2021年更是达到了49.23%。

分析来看，华熙生物销售费用的暴涨与功能性护肤品收入的快速增长基调一致，深究根源则与该类产品的销售模式密切相关。

据短平快解读了解，华熙生物的功能性护肤品目前主要是结合线下、线上两种渠道进行销售，其中线上渠道主要采用直销模式，包括平台合作模式和自有平台模式，平台合作模式即公司与天猫、淘宝、抖音等平台签订平台服务协议，在平台开设店铺（旗舰店、专卖店等）面向终端用户进行销售。

一言蔽之，平台合作模式即是在天猫等电商平台开设线上店铺。

根据2020年报，润百颜、夸迪、米蓓尔、BM肌活四大品牌的销售渠道构成中，其中天猫渠道占比分别为58%、57%、49%、77%，2021年及2022年，公司并没有披露销售渠道构成的详情，但抖音渠道销售占比在去年达到了31%左右。

在电商红利期，企业选择将商品进行线上销售，可助力产品快速触达终端消费者，有助于经营规模的快速扩大，同时，有利于减少线下市场费用，但在红利期过后，高昂的线上推广费则侵蚀了企业利润，典型企业如三只松鼠。另外，企业选择电商渠道受限于平台，始终不如自身渠道那般牢靠。

报告期内，华熙生物的线上推广服务费分别为0.12元、1.04亿元、4.93亿元、13.13亿元、17.22亿元，累计支出36.45亿元，年均复合增长率高达245.44%。另外，线上推广服务费占同期销售费用的比例从4.26%飙升至56.48%。

2022年，华熙生物的线上推广服务费同比增幅为31.13%，是近五年首次跌落至“十位数”增幅，公司或许在尝试摆脱对电商平台的依赖，若是如此，则阵痛不可避免。

报告期内，华熙生物逐年加强研发费用投入，分别为0.53亿元、0.94亿元、1.41亿元、2.84亿元、3.88亿元，累计支出9.6亿元，年复合增长率64.49%。研发费用率从4.2%上升至6.1%。

可见，华熙生物还是十分重视研发投入的，但投入金额与销售费用差距巨大，后续还需进一步加强研发投入，进一步巩固护城河。

截至2022年12月31日，华熙生物已申请专利719项（含发明专利574项），其中已获授权专利337项，含中国发明专利205项，国外发明专利4项。

今年第一季度，华熙生物销售费用、管理费用分别为6.06亿元、0.83亿元，同比分别增长6.94%、2.5%。对比前两年同期数据来看，公司的期间费用支出增幅大幅放缓，但从上文归母净利润来看，未能增厚公司利润。

二级市场上，华熙生物股价快速下跌，从上年末高点138.75元/股（前复权，下同）下滑至低点84.38元/股，跌幅近四成。截止7月5日收盘，公司股价为91.17元/股，跌幅0.84%，总市值439亿元，TTM市盈率45.20倍。

内容来源：短平快解读